O πυρήνας της “μεγάλης αναθεώρησης” της νομισματικής πολιτικής της Fed

Στην ομιλία του αυτή την εβδομάδα στο ετήσιο συνέδριο Jackson Hole, ο πρόεδρος της ομοσπονδιακής κεντρικής τράπεζας των ΗΠΑ (Federal Reserve) Τζερόμ Πάουελ θα μιλήσει για την πολυαναμενόμενη αναθεώρηση της νομισματικής πολιτικής της κεντρικής τράπεζας.

Μέχρι πρόσφατα, με την οικονομία να αναπτύσσεται σταθερά, η πρόκληση της αντιμετώπισης της επόμενης ύφεσης φαινόταν μια σχεδόν ακαδημαϊκού χαρακτήρα συζήτηση. Τώρα, με τις ΗΠΑ σε ακόμη μια ξαφνική, σοβαρή και εντελώς μοναδικού χαρακτήρα οικονομική επιβράδυνση, η έκθεσή του Αμερικανού κεντρικού τραπεζίτη λαμβάνει νέα βαρύτητα.

Το ζήτημα του “ουδέτερου επιτοκίου”

Η Fed αντιμετωπίζει όχι μόνο τις επιπτώσεις της πανδημίας της Covid-19, αλλά και μια αλλαγή στην υποκείμενη οικονομία. Το πρόβλημα είναι η συνεχής πτώση του λεγόμενου “ουδέτερου” επιτοκίου – εκείνου που σε μια δοσμένη στιγμή εξασφαλίζει πλήρη απασχόληση και σταθερές τιμές, όπως απαιτείται με βάση τη διπλή εντολή – αποστολή που έχει η κεντρική τράπεζα.

Όσο χαμηλότερο κινείται το συγκεκριμένο “άριστο” επιτόκιο, τόσο λιγότερο χώρο έχει η Fed να μειώσει περαιτέρω τα επιτόκια κατά τη διάρκεια μιας ενδεχόμενης ύφεσης. Τα επιτόκια οδηγούνται γρήγορα στο “κατώτερο εφικτό όριό” τους και η κεντρική τράπεζα πρέπει να βρει άλλους τρόπους για να παρέχει νομισματική τόνωση στην οικονομία.

Μετά τη “συντριβή” του 2008 και ξανά φέτος, αυτές οι μέθοδοι περιλαμβάνουν την αγορά ομολόγων σε τεράστια κλίμακα – τη λεγόμενη ποσοτική χαλάρωση – και νέα είδη προβολών προς τα εμπρός προκειμένου να κατευθύνει τις προσδοκίες της οικονομίας για τη μελλοντική πορεία των επιτοκίων.

Και οι δύο καινοτομίες ήταν απαραίτητες, αλλά και οι δύο έχουν όρια. Το QE υπόκειται σε μείωση αποδόσεων, ενώ αυξάνει τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων (δείτε το χρηματιστήριο) με τρόπο που θα μπορούσε να απειλήσει τη χρηματοοικονομική σταθερότητα.

Το guidance για τη μελλοντική πορεία των επιτοκίων, από την άλλη πλευρά, λειτουργεί καλά μόνον εάν οι άνθρωποι πιστεύουν αληθινά ότι η Fed θα μπορέσει να τηρήσει τις υποσχέσεις της. Παρά τις επίπονες προσπάθειές της, η κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ δεν μπόρεσε να επιτύχει αύξηση του πληθωρισμού στον στόχο του 2% από τότε που τον έθεσε – και μάλιστα ρητά – το 2012.

Στροφή στη μέτρηση του ονομαστικού ΑΕΠ;

Έχουν συζητηθεί διάφορες πιθανές καινοτομίες. Μία πιθανότητα είναι το πέρασμα σε αρνητικά επιτόκια, αυτό ωστόσο μπορεί να θέσει τις τράπεζες υπό πίεση και η επίδραση στα νοικοκυριά θα μπορούσε να είναι αντιπαραγωγική (εάν, για παράδειγμα, η πολιτική αυτή οδηγούσε τους ανθρώπους να ξοδεύουν λιγότερα χρήματα). Η εμπειρία της Ευρώπης με τα επιτόκια ελαφρώς υπό το μηδέν, δεν είναι διόλου συναρπαστική.

Μια άλλη ιδέα είναι η αλλαγή του guidance, η οποία θα ξεκαθαρίζει στους επενδυτές ότι η υπέρβαση του στόχου του πληθωρισμού στο μέλλον θα είναι ανεκτή ή ακόμη και σκόπιμη. Κάτι τέτοιο μπορεί να λάβει διάφορες μορφές – όπως μια δέσμευση να διατηρηθεί ο πληθωρισμός στο 2% όχι με ακρίβεια, αλλά κατά μέσο όρο μέσα σε μια περίοδο ορισμένων ετών, έτσι ώστε όταν υποχωρεί κάτω του στόχου να μπορεί να ακολουθήσει μια ανάλογη υπέρβασή του.

Ή η Fed θα μπορούσε να στραφεί σε έναν στόχο για το επίπεδο των μελλοντικών τιμών και όχι για το ποσοστό του πληθωρισμού. Αυτό θα είχε παρόμοιο αποτέλεσμα, απαιτώντας και πάλι περιόδους υψηλότερου από τον στόχο πληθωρισμού. Η σιωπηρή υπόσχεση και στις δύο περιπτώσεις είναι ότι τα επιτόκια θα παραμείνουν χαμηλά για περισσότερο απ’ ό,τι υπαγορεύει η τρέχουσα προσέγγιση.

Το ζήτημα εδώ είναι η αξιοπιστία. Πόσο πιστευτό είναι ότι, με την οικονομία σε πλήρη απασχόληση και τον πληθωρισμό εντός στόχου, η Fed θα προσπαθούσε να ωθήσει τον πληθωρισμό ακόμη υψηλότερα, μόνο και μόνο επειδή, σε κάποια προηγούμενη χρονική στιγμή, είχε προχωρήσει σε μια τέτοια διακήρυξη/υπόσχεση; Ο οικονομικός συλλογισμός αιτιολόγησης μιας τέτοιας κίνησης μπορεί να είναι σωστός, ωστόσο η πολιτική διαχείρισή της εκ μέρους της ηγεσίας της Τράπεζας θα ήταν δύσκολη – και η Fed, αν και λειτουργικά ανεξάρτητη, έχει πάντα την υποχρέωση να δίνει λόγο στο Κογκρέσο των ΗΠΑ και στους πολίτες.

Ένας τρόπος για να ξεπεραστεί αυτή η δυσκολία, ο οποίος μάλιστα προτείνεται εδώ και καιρό από πολλούς οικονομολόγους, θα ήταν η Fed να αρχίσει να εκφράζει τους στόχους της σε όρους ονομαστικού ακαθάριστου εγχώριου προϊόντος – δηλαδή, με όρους αύξησης της ζήτησης.

Στην πραγματικότητα, αυτό θα ενοποιούσε τη διπλή εντολή – αποστολή της Fed σε ένα ενιαίο μακροοικονομικό στοιχείο το οποίο θα συνέθετε και θα αποτύπωνε τις μεταβολές τόσο σε επίπεδο τιμών, όσο και σε επίπεδο παραγωγής. Εάν η ζήτηση αυξανόταν πιο αργά σε σχέση με τον στόχο της (για παράδειγμα 5% ετησίως), η Fed θα παρείχε κίνητρα, ανεξάρτητα από το αν το έλλειμμα οφειλόταν σε χαμηλότερα επίπεδα παραγωγής ή σε χαμηλότερο πληθωρισμό.

Κάτι τέτοιο θα καθιστούσε την υπόσχεση διατήρησης των επιτοκίων σε χαμηλά επίπεδα για μεγαλύτερο διάστημα πιο αξιόπιστη. Η ανοχή στον υψηλότερο πληθωρισμό, περιστασιακά και εντός συγκεκριμένων ορίων, θα ενσωματωνόταν εύκολα μέσα σε μια τέτοια φόρμουλα.

Τα έτσι κι αλλιώς πεπερασμένα όρια της νομισματικής πολιτικής

Η Fed ενδεχομένως να αντιμετώπιζε μια απόλυτη στροφή στην έκφραση των στόχων σε όρους ονομαστικού ΑΕΠ ως υπερβολικά ριζοσπαστική κίνηση, ωστόσο θα μπορούσε να κάνει ένα χρήσιμο βήμα προς αυτή την κατεύθυνση εξηγώντας διεξοδικά το μέτρο και θέτοντάς το ονομαστικό ΑΕΠ στο επίκεντρο της ανάλυσης και της δημόσιας παρουσίασης των θέσεων και προβλέψεών της.

Άλλες, μικρότερες αλλαγές θα μπορούσαν επίσης να βοηθήσουν. Για παράδειγμα, η Fed θα μπορούσε να αποφύγει την δημοσιοποίηση πληροφοριών που θα μπορούσαν να δημιουργήσουν παρανοήσεις – ξεκινώντας από το λεγόμενο dot plot των προβλεπόμενων επιτοκίων, το οποίο αποπνέει πλέον ολοφάνερα περισσότερο σύγχυση παρά σαφήνεια.

Η “απόδοση” της κεντρικής τράπεζας το τελευταίο διάστημα ήταν εντυπωσιακή. Μια αναθεώρηση μπορεί να βελτιώσει τη νομισματική πολιτική στις “γωνίες” της και αυτό σίγουρα αξίζει μιας δοκιμής. Ας κρατήσουμε όμως στο μυαλό μας ότι ο Πάουελ και η ομάδα του δεν μπορούν να κινηθούν πέραν ενός συγκεκριμένου ορίου.

Η αποτελεσματική μακροοικονομική διαχείριση απαιτεί ευρύ έλεγχο τόσο της δημοσιονομικής όσο και της νομισματικής πολιτικής. Εάν το ουδέτερο επιτόκιο παραμείνει χαμηλά, η νομισματική πολιτική καθίσταται λιγότερο αποτελεσματική, ανεξάρτητα από το πόσο αποτελεσματικά ξεδιπλώνεται και τηρείται, οπότε η φορολογική πολιτική και οι δημόσιες δαπάνες θα πρέπει να αναλάβουν συγκριτικά μεγαλύτερο βάρος στη σταθεροποίηση της οικονομίας.

Η αναθεώρηση οικονομικής πολιτικής που χρειάζονται περισσότερο σε αυτή τη φάση οι ΗΠΑ αφορά τον ομοσπονδιακό προϋπολογισμό – μια μεγάλη πρόκληση τόσο για το Κογκρέσο, όσο και για την επόμενη κυβέρνηση.

Μια καλύτερη νομισματική πολιτική θα ήταν χρήσιμη, αλλά χωρίς ικανή και ανταποκρινόμενη στις συνθήκες δημοσιονομική πολιτική, η τρέχουσα ύφεση και εκείνες που θα ακολουθήσουν θα είναι βαθύτερες και πιο επιζήμιες απ’ όσο θα έπρεπε.

sofokleous10.gr