Το QE ήταν λάθος - κι ήρθε η ώρα να το παραδεχτούμε

Το μεγάλο πείραμα ποσοτικής χαλάρωσης ήταν ένα λάθος. Είναι καιρός οι κεντρικές τράπεζες να αναγνωρίσουν για την αποτυχία του και να το αποσύρουν από το οπλοστάσιο πολιτικής τους, μόλις μπορέσουν.

Από την παγκόσμια χρηματοοικονομική κρίση του 2008, αναπόσπαστο μέρος του εγχειριδίου των κεντρικών τραπεζών στις ΗΠΑ, το Ηνωμένο Βασίλειο και την Ευρωπαϊκή Ένωση είναι το QE - η πρακτική της αγοράς ομολόγων μακράς λήξης και χρεογράφων τα οποία υποστηρίζονται από ενυπόθηκα δάνεια. Το QE υποτίθεται ότι λειτουργεί μειώνοντας τα μακροπρόθεσμα επιτόκια, γεγονός που ενισχύει τη ζήτηση και αυξάνει τον δανεισμό και την ανάληψη ρίσκου.

Λίγα οφέλη, πολλά "βαρίδια"

Υπάρχουν λίγα πράγματα που μπορούμε να υποδείξουμε ως οικονομικά οφέλη από το QE, ωστόσο υπάρχουν πολλά αδιαμφισβήτητα κόστη. Τώρα οι κεντρικές τράπεζες βρίσκουν τα χέρια τους δεμένα καθώς προσπαθούν να περιορίσουν τον πληθωρισμό με αυξήσεις επιτοκίων και ποσοτική σύσφιξη (QT), πράγμα που σημαίνει ότι δεν θα υπάρχουν άλλες αγορές μακροπρόθεσμων ομολόγων και τίτλων που στηρίζονται σε ενυπόθηκα δάνεια. Διαπιστώνουν όμως ότι ο τερματισμός της ποσοτικής χαλάρωσης μπορεί από μόνος του να αποτελέσει απειλή για τη χρηματοοικονομική σταθερότητα.

Κατά τη διάρκεια της χρηματοοικονομικής κρίσης του 2008, οι κεντρικές τράπεζες προσπαθούσαν απεγνωσμένα να εισφέρουν ρευστότητα στο χρηματοπιστωτικό σύστημα. Με το επιτόκιο πολιτικής στο μηδέν, χρειαζόταν να βρουν έναν άλλο μηχανισμό, γι' αυτό αγόραζαν μακροπρόθεσμα ομόλογα και εξασφαλισμένους τίτλους, εκτοξεύοντας το μέγεθος του ισολογισμού τους. Αυτό υποτίθεται ότι ήταν ένα μέτρο έκτακτης ανάγκης, ωστόσο συνεχίστηκε για χρόνια. Το QE ακολουθήθηκε από το QE2 και μετά από το QE3, καθώς η Fed φοβόταν ότι μια διακοπή του θα συνέτριβε τις αγορές ομολόγων.

Περίπου μια δεκαετία αργότερα, καθώς ο ισολογισμός της Fed άρχιζε επιτέλους να συρρικνώνεται, ήρθε η πανδημία και το μεγαλύτερο QE στην ιστορία. Διήρκεσε αρκετά μετά το πέρας της άμεσης κρίσης, ακόμη και όταν ο πληθωρισμός και η αγορά κατοικίας είχαν ήδη αρχίσει να "θερμαίνονται".

Ακόμη και μετά τη χρηματοοικονομική κρίση, η ποσοτική χαλάρωση συνεχίστηκε απρόσκοπτα...

Εξετάζοντας αντικειμενικά τα στοιχεία, δεν είναι ακόμα σαφές ότι όλη αυτή η αγορά ομολόγων πρόσφερε ποτέ κάτι σημαντικό  στην οικονομία. Όπως είχε πει κάποτε ο Ben Bernanke, "το πρόβλημα με την ποσοτική χαλάρωση (QE) είναι ότι λειτουργεί στην πράξη αλλά όχι στη θεωρία".

Αμφίβολη συμβολή

Σε περιπτώσεις όπου μια αγορά αντιμετωπίζει προβλήματα, το να παρέμβει η κεντρική τράπεζα και να αγοράσει ομόλογα μπορεί να προσφέρει την απαραίτητη ρευστότητα. Ωστόσο η χρήση του QE για την τόνωση ολόκληρης της οικονομίας, για τη μείωση της ανεργίας ή την τόνωση του πληθωρισμού, έχει πιο αμφίβολο αποτέλεσμα.

Μια μελέτη, η οποία ονομάζεται Fifty Shades of QE, αξιολόγησε τις πολλές ερευνητικές εργασίες οι οποίες μετρούν τον αντίκτυπο του QE στην οικονομία. Διαπίστωσε ότι όλη η έρευνα η οποία προέρχεται από τις κεντρικές τράπεζες θεωρεί το QE ως μεγάλη επιτυχία, ωστόσο μόνον το ήμισυ της έρευνας από ακαδημαϊκούς βρίσκει οποιαδήποτε οφέλη για την οικονομική παραγωγή ή τον πληθωρισμό. Όταν βρίσκουν κάποιο όφελος, τείνει να είναι μικρότερο απ’ ό,τι ισχυρίζεται η έρευνα των κεντρικών τραπεζών.

Εν τω μεταξύ, υπάρχει σημαντικό κόστος. Πρώτον, υπάρχουν άμεσα κόστη: το QE ουσιαστικά αναλαμβάνει ένα στοίχημα με μόχλευση το οποίο δεν θα αποδειχθεί αποδοτικό αν αυξηθούν τα επιτόκια. Η Fed πληρώνει τόκους για τα αποθεματικά των τραπεζών τα οποία διατηρεί και χρησιμοποιεί αυτά τα αποθεματικά για να χρηματοδοτεί τις αγορές μακροπρόθεσμων ομολόγων της. Τώρα που το επιτόκιο έχει αυξηθεί για την καταπολέμηση του πληθωρισμού, η Fed πρέπει να πληρώνει περισσότερα για αποθεματικά απ’ όσα παίρνει πίσω από τα ομόλογα του χαρτοφυλακίου της - κι έτσι χάνει χρήματα.

Το έμμεσο κόστος του QE θα μπορούσε να είναι ακόμη χειρότερο. Η χρήση του QE για τη διατήρηση των επιτοκίων σε χαμηλά επίπεδα στρεβλώνει την αξιολόγηση κινδύνου, καθώς τα ομόλογα θεωρούνται τα βασικά περιουσιακά στοιχεία χωρίς κίνδυνο στην οικονομία - χρησιμοποιούνται για την τιμολόγηση περιουσιακών στοιχείων και λειτουργούν ως βαρόμετρο για την ανάληψη κινδύνου. Τα ομόλογα μακράς λήξης είναι από τα πιο συστημικά σημαντικά περιουσιακά στοιχεία στην οικονομία και όταν η τιμή τους είναι στρεβλωμένη, οι τιμές κινδύνου βγάζουν λιγότερο νόημα.

Η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών δημοσίευσε ένα έγγραφο στο οποίο υποστηρίζει ότι η μείωση των μακροπρόθεσμων επιτοκίων έκανε το εταιρικό χρέος φθηνότερο, γεγονός που στήριξε εταιρείες-ζόμπι. Η παρέμβαση της Fed στην αγορά χρεογράφων που υποστηρίζονται από ενυπόθηκα δάνεια κατά τη διάρκεια της πανδημίας μπορεί να αποτελεί πηγή στρέβλωσης για την αγορά κατοικίας για αρκετά χρόνια.

Ο Hanno Lustig, καθηγητής οικονομικών στη σχολή διοίκησης επιχειρήσεων του Stanford, ανησυχεί ότι η καταστολή των επιτοκίων δανεισμού του δημοσίου "θολώνει το σήμα" που διαφορετικά θα έδιναν οι αγορές όταν το κράτος αρχίζει να δανείζεται υπερβολικά. "Οι traders ομολόγων έχουν ένα κίνητρο να επενδύουν περισσότερο στο να υπολογίζουν τι θα κάνει η κεντρική τράπεζα και λιγότερο στο να καταλαβαίνουν ποια είναι τα θεμελιώδη στοιχεία [της αγοράς]", σημείωσε.

Θολή εικόνα

Το QE θολώνει τη σχέση μεταξύ δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής και απειλεί την ανεξαρτησία της κεντρικής τράπεζας, καθώς η Fed ουσιαστικά νομισματοποιεί το δημόσιο χρέος. Καθιστά επίσης πολύ δύσκολη την τήρηση των κανόνων νομισματικής πολιτικής.

Υπήρξε μια μακροχρόνια συζήτηση μεταξύ των μακροοικονομολόγων σχετικά με το πώς η Fed θα πρέπει να ασκεί τη νομισματική πολιτική. Θα έπρεπε απλώς να ανταποκρίνεται στις συνθήκες όπως αυτές εξελίσσονται, ανάλογα με τη νομισματική πολιτική που επικρατεί ως λογική εκείνη την περίοδο; Ή θα πρέπει να ακολουθεί προκαθορισμένους κανόνες οι οποίοι να βασίζονται σε δεδομένα, όπως ο καθορισμός του επιτοκίου με έναν τύπο που να λαμβάνει υπ’ όψιν τον πληθωρισμό, την ανεργία και το ΑΕΠ;

Πολλοί οικονομολόγοι πιστεύουν ότι οι κανόνες είναι καλύτεροι στις περισσότερες περιπτώσεις, επειδή διατηρούν την αξιοπιστία της Fed και προάγουν τη διαφάνεια. Δεν υπάρχει τέτοιος τύπος ή κανόνας για το QE. καθώς είναι πάντα υπόθεση ad hoc. Μπορεί να είναι απαραίτητο σε περίπτωση έκτακτης ανάγκης όπως επί χρηματοοικονομικής κρίσης. Ωστόσο η επίμονη χρήση του QE δείχνει ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες θα επεκτείνουν στη συνέχεια αυτή την επείγουσα δράση και σε ομαλούς καιρούς.

Ο τερματισμός του QE δεν θα έρθει εύκολα. Οι κεντρικές τράπεζες έχουν πλέον τεράστιους ισολογισμούς που θα χρειαστούν χρόνια για να μειωθούν. Και, όπως βλέπουμε στο Ηνωμένο Βασίλειο, όταν μια κεντρική τράπεζα σταματά να αγοράζει ομόλογα, μπορεί να προκαλέσει χάος στις αγορές. Τώρα που το QE έχει γίνει ο κανόνας, την επόμενη φορά που θα υπάρξει ύφεση, οι αγορές θα περιμένουν περισσότερο QE και, αν δεν συμβεί αυτό, θα μπορούσαν να προκληθούν περισσότερα προβλήματα στην αγορά χρέους.

Αυτός είναι ο λόγος για τον οποίο οι κεντρικές τράπεζες πρέπει να παραδεχτούν ότι το QE ήταν ένα λάθος. Η αξιοπιστία τους διακυβεύεται ήδη, αφού υποτίμησαν τον πληθωρισμό. Τώρα είναι η ώρα να ρίξουμε μια προσεκτική ματιά στη νομισματική πολιτική της τελευταίας δεκαετίας και να ξανασκεφτούμε τι λειτούργησε και τι όχι. Διαφορετικά θα μείνουμε κολλημένοι στο QE για πάντα.

Allison Schrager

Πηγή: capital.gr