Χρηματιστήριο: "Σήμα" από τις τραπεζικές μετοχές περιμένει η αγορά

Της Ελευθερίας Κούρταλη

"Χωρίς τον τραπεζικό κλάδο το Ελληνικό Χρηματιστήριο δύσκολα θα μπορέσει να κινηθεί αποφασιστικά ανοδικά, κάτι που αποδείχθηκε και από το ράλι του 2019", σημειώνει στο "Κ" παράγοντας της αγοράς, υπενθυμίζοντας το... 100% που κατέγραψε ο τραπεζικός δείκτης το 2019, έναντι του +50% που σημείωσε ο Γενικός Δείκτης.

Αυτό το εντυπωσιακό re-rating των τραπεζικών μετοχών απέφερε σημαντικά κέρδη στους long επενδυτές, "γονάτισε" τα short funds και έχει οδηγήσει πολλά χαρτοφυλάκια σε στάση αναμονής αλλά και ρευστοποιήσεις από τις αρχές του νέου έτους, περιμένοντας –μεταξύ άλλων– τις εξελίξεις γύρω από το ακόμη άλυτο (και κρίσιμο) ζήτημα του μηδενικού ρίσκου (zero risk) για τις τιτλοποιήσεις στο πλαίσιο του σχεδίου "Ηρακλής" που θα φέρουν εγγυήσεις του ελληνικού Δημοσίου, καθώς και τα αποτελέσματα του 2019.

Έτσι, αν και το Χρηματιστήριο Αθηνών δεν δείχνει καμία διάθεση να κινηθεί χαμηλότερα της στήριξης των 900 μονάδων, ωστόσο δεν δείχνει παράλληλα και ιδιαίτερη αποφασιστικότητα να κινηθεί προς τα πρόσφατα υψηλά πενταετίας των 950 μονάδων. "Κλειδί" στο να επιτευχθεί μια τέτοια κίνηση αποτελεί, αναμφίβολα, ο τραπεζικός δείκτης και η ενίσχυση της (καθαρής, εκτός πακέτων) συναλλακτικής δραστηριότητας σε επίπεδα πάνω από τα 100 εκατ. ευρώ. Το θετικό, πάντως, σε όλη την υπόθεση είναι ότι οι ενδοσυνεδριακές πιέσεις τείνουν να απορροφούνται, έστω και αν η συνολική εικόνα της εγχώριας αγοράς μετοχών δεν μοιάζει σε τίποτα με αυτήν των ομολόγων, τα οποία καταρρίπτουν ολοένα και νέα ρεκόρ.

Κάτω από τις τιμές των ΑΜΚ

Το  γεγονός, ωστόσο, ότι, παρά το ιλιγγιώδες ράλι του προηγούμενου έτους, οι τιμές των μετοχών των τεσσάρων "μεγάλων" ελληνικών τραπεζών δεν έχουν καταφέρει να διαπραγματεύονται πάνω από επίπεδα τιμών με τα οποία πραγματοποιήθηκαν οι αυξήσεις κεφαλαίου το 2015, στο πλαίσιο της τρίτης ανακεφαλαιοποίησης, δείχνει ότι ο κλάδος αντιμετωπίζει ακόμη προκλήσεις. Ωστόσο, αποτελεί παράλληλα σήμα ότι υπάρχει σημαντική επενδυτική "ευκαιρία" και περιθώρια ανόδου αν ξεπεραστούν τα όποια εμπόδια στον δρόμο.

Όπως σημειώνει χαρακτηριστικά και η Fast Finance, ο τραπεζικός κλάδος συνεχίζει να είναι το "κλειδί" στη μεγάλη εικόνα, μιας και τα τέσσερα τελευταία χρόνια δεν έχει καταφέρει να επανακάμψει πάνω από τις 1.000 μονάδες, που είναι και το επίπεδο των ανακεφαλαιοποιήσεων. Μπορεί να προχωρούν με σημαντικούς ρυθμούς οι μειώσεις των "κόκκινων", παρ' όλα αυτά πρέπει να ξεκαθαρίσει η έκβαση του σχεδίου "Ηρακλής".

Ο "πόλεμος" των reports

Το τελευταίο διάστημα έχει σημειωθεί ένας "πόλεμος" εκθέσεων των ξένων οίκων γύρω από τις προοπτικές των τεσσάρων συστημικών τραπεζών στο ταμπλό του Χρηματιστηρίου, αλλά και σε ό,τι αφορά την επίτευξη των στόχων για τα NPEs και κατά πόσο σε 2-4 χρόνια μπορούν οι σχετικοί δείκτες να υποχωρήσουν σε μονοψήφια επίπεδα, προκαλώντας σύγχυση στο Χ.Α. και επιφυλακτικότητα, λόγω του ότι είναι αντικρουόμενες.

Την αρχή έκανε η Goldman Sachs στις αρχές του μήνα, η οποία "έκοψε" σημαντικά τις τιμές-στόχους και υπογράμμισε πως, μετά το ισχυρό re-rating που έχει σημειωθεί, διαπραγματεύονται (εκτιμώμενος δείκτης P/TBV στο 0,2x-0,5x το 2023) σαν να έχουν ήδη πιάσει τους στόχους του 2021 για τους ακαθάριστους δείκτες NPE, χωρίς να υπάρχει κίνδυνος εκτέλεσης. Και, σύμφωνα με την ανάλυση της G.S., τα σχέδια μείωσης των κινδύνων που εφαρμόζουν οι ελληνικές τράπεζες αντιμετωπίζουν τους υψηλότερους κινδύνους εκτέλεσης στον ευρωπαϊκό κλάδο.

Όπως εξηγούν στο "Κ" τραπεζικές πηγές, η αμερικανική τράπεζα υπολογίζει στις εκτιμήσεις της για τα NPEs και την αξία των ακινήτων που θα πάρουν οι τράπεζες από τους πλειστηριασμούς στα επόμενα χρόνια (epossessions) –κάτι που δεν κάνει ο SSM και δεν αναμένεται να κάνει– και γι' αυτό καταλήγει στο συμπέρασμα ότι ο δείκτης NPEs το 2022 θα κινηθεί πάνω από το 10% και εκτός στόχου.

Πάντως, η Goldman αναγνώρισε ότι θα μπορούσαν να υπάρξουν θετικές εκπλήξεις, που θα άλλαζαν τις επιφυλακτικές εκτιμήσεις της, όπως οι περαιτέρω αναβαθμίσεις της Ελλάδας από τους οίκους, η εφαρμογή πρόσθετων συστημικών λύσεων (ΤτΕ), οι πιθανές εκπλήξεις σε σχέση με την κεφαλαιακή ενίσχυση των τραπεζών και τα ισχυρότερα από τα αναμενόμενα στοιχεία για την ανάκαμψη της οικονομίας.

Την G.S. ακολούθησε η J.P. Morgan ύστερα από λίγα 24ωρα, "ανεβάζοντας" την ψυχολογία της αγοράς, καθώς, όπως τόνισε, οι συστημικές τράπεζες της Ελλάδας αποτελούν το αγαπημένο της trade στην περιοχή της Κεντρικής Ευρώπης, της Μέσης Ανατολής και της Αφρικής και βλέπει περιθώρια ανόδου έως 46% στις μετοχές τους. Όπως σημείωσε, η ορατότητα στα σχέδια μείωσης των NPEs έχει βελτιωθεί σε τεράστιο βαθμό, ενώ οι δράσεις στις οποίες προχωρά η ελληνική κυβέρνηση εφαρμόζοντας συστημικές λύσεις για τα NPEs αναμένεται να ενισχύσουν τα σχέδια αυτά.

Το ράλι των Tier II

Στο διάστημα πριν και μετά τις δύο αυτές εκθέσεις οι αγορές έδωσαν μια "ισχυρή απάντηση" για το πώς βλέπουν τις ελληνικές τράπεζες, πέρα από την υποτονική πορεία που έχουν ακολουθήσει οι μετοχές τους στο ταμπλό, κάτι που σημαίνει πολλά για τη συνέχεια.

Τόσο κατά την έκδοση του Tier II της Alpha Bank όσο και κατά την αντίστοιχη έκδοση της Τράπεζας Πειραιώς οι διεθνείς επενδυτές έδωσαν δυναμικό "παρών", κάτι που αποτέλεσε αδιαμφισβήτητα ένα ισχυρό μήνυμα για τις προοπτικές του κλάδου. Συγκεκριμένα, περίπου 350 επενδυτές σε καθεμία από τις δύο εκδόσεις έβαλαν στο "τραπέζι" συνολικά πάνω από 9 δισ. ευρώ (πάνω από 5,1 δισ. ευρώ για την Alpha και πάνω από 4 δισ. ευρώ για την Πειραιώς) για να αγοράσουν τραπεζικά ομόλογα.

Μέσα σε περίπου δύο εβδομάδες από την έκδοση του Tier II της Alpha Bank στις αρχές του μήνα το επιτόκιο, από 4,25%, έχει υποχωρήσει σε 4,09% στη 10ετία και στο 4,01% στην (ανάκληση) της 5ετίας. Αξίζει να σημειώσουμε πως ο συγκεκριμένος τίτλος –όπως και όλοι οι αντίστοιχοι τίτλοι των ελληνικών τραπεζών– είναι τύπου 10NC5, δηλαδή δεκαετής, με μη δυνατότητα ανάκλησης πριν από την πάροδο της πρώτης πενταετίας.

Παράλληλα, σημαντική αποκλιμάκωση έχουν σημειώσει οι αποδόσεις των Tier II ομολόγων που εξέδωσαν Εθνική και Πειραιώς το περασμένο καλοκαίρι, με αντίστοιχο ράλι των τιμών τους, με "οδηγό" τη μείωση του country risk της Ελλάδας και το εντυπωσιακό ράλι των ελληνικών κρατικών ομολόγων, των οποίων η απόδοση (10ετές) διατηρείται κάτω από το 1%.

Η απόδοση του Tier II τίτλου που είχε εκδώσει η Τράπεζα Πειραιώς στα τέλη Ιουνίου του 2019, από 9,75%, έχει υποχωρήσει στο 7,18% στη 10ετία και στο 5,34% στην 5ετία. Το νέο Tier II που εξέδωσε η συστημική τράπεζα στις 12 Φεβρουάριου μόλις την περασμένη εβδομάδα ξεκίνησε διαπραγμάτευση, με την απόδοσή του να έχει σημειώσει μικρή μεταβολή. Η απόδοση του τίτλου Tier II της Εθνικής Τράπεζας, ο οποίος εκδόθηκε τον περασμένο Ιούλιο με επιτόκιο 8,25%, διαμορφώνεται σήμερα στο 5,57% σε ό,τι αφορά τη λήξη του στη 10ετία (2029) και στο μόλις 3,55% στην 5ετία (2024).

Σύμφωνα με εκτιμήσεις αναλυτών, συνυπολογίζοντας τις πρόσφατες εκδόσεις των Alpha και Πειραιώς, θα διατεθούν φέτος στην αγορά συνολικά 1,5 δισ. ευρώ τίτλων Tier II από τις ελληνικές τράπεζες (εκτιμούν ότι θα βγει στις αγορές και η ΕΤΕ) ή 2,5 δισ. ευρώ εάν η Eurobank αντικαταστήσει το υφιστάμενο Tier II κεφάλαιο ύψους 228 μ.β. που έχει, εκδίδοντας στις αγορές Tier II τίτλους.

To trade του 2020

Καθόλου τυχαίο δεν είναι, λοιπόν, το report του χρηματιστηριακού τμήματος της Morgan Stanley, που έκανε τον κύκλο της αγοράς στα μέσα της περασμένης εβδομάδας, το οποίο χαρακτήρισε ως το "επενδυτικό στοίχημα του 2020" τις ελληνικές τράπεζες, και ειδικά το κεφάλαιό τους ή τους τίτλους Tier II που εκδίδουν, συστήνοντας στους επενδυτές να ξεπεράσουν το θέμα των NPLs και να "τιμολογήσουν" τους τίτλους αυτούς στα ίδια επίπεδα με αυτούς των ισπανικών και των ιταλικών τραπεζών. Όπως επεσήμανε, οι στόχοι που έχουν τεθεί από τις διοικήσεις των ελληνικών τραπεζών μιλούν για δείκτες απόδοσης κεφαλαίων (RoE) άνω του 10% την επόμενη διετία και τόνισε ότι οι επενδυτές θα πρέπει να αναζητήσουν τις τράπεζες με ισχυρή υποκείμενη κερδοφορία, χαμηλό κίνδυνο εκτέλεσης των σχεδίων τους και ισχυρούς και άμεσους καταλύτες. "Μετά τις ιταλικές τράπεζες σειρά έχουν οι ελληνικές", υπογράμμισε.

Στους καταλύτες του επόμενου διαστήματος, η Morgan Stanley ξεχώρισε τους εξής: την εφαρμογή του σχεδίου "Ηρακλής", την ορατότητα στην οργανική μείωση των NPEs, την ενίσχυση της ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας, το νέο πτωχευτικό δίκαιο, τις περαιτέρω αναβαθμίσεις της Ελλάδας από τους οίκους αξιολόγησης και την ένταξη στο QE, καθώς και τα πολύ συντηρητικά κεφαλαιακά σχέδια των διοικήσεων. Όπως μάλιστα εκτίμησε, αυξάνονται οι πιθανότητες οι ελληνικές τράπεζες να ανακαλέσουν (call) σε πέντε χρόνια τούς τίτλους Tier ΙΙ (καθώς είναι τύπου 10ΥΝC5) και, έτσι, είτε θα εκδώσουν νέα Tier ΙΙ με χαμηλότερο επιτόκιο είτε δεν θα εκδώσουν, αν δεν χρειάζεται, λόγω των χαμηλότερων απαιτήσεων του Πυλώνα 2.

Οι τρεις κρίσιμοι παράγοντες

Η επιτυχία των ελληνικών τραπεζών στη δραστική μείωση των ΝΡΕs, σε συνδυασμό με την έκδοση Tier II τίτλων και την επίτευξη θετικού αποτελέσματος στα stress tests (μέχρι το τέλος Ιουλίου), αποτελεί κατά τη Euroxx έναν από τους κύριους παράγοντες που θα καθορίσουν τις επιδόσεις της οικονομίας και της ελληνικής κεφαλαιαγοράς το 2020.

Όπως σημείωσε σε πρόσφατη ανάλυσή της, αναμένει ότι το σχέδιο "Ηρακλής" θα επιταχύνει την εξυγίανση των NPEs (παρόλο που δεν είναι πανάκεια), ενώ η βελτίωση της πρόσβασης των ελληνικών τραπεζών στις διεθνείς αγορές θα τους επιτρέψει να αντλήσουν με επιτυχία χρέος τύπου Tier 2, στηρίζοντας την κεφαλαιακή τους βάση και διαφοροποιώντας τις πηγές χρηματοδότησης.

Στα top picks της από τον κλάδο παραμένει η Eurobank, λόγω του σημαντικού σχεδίου μείωσης του κινδύνου και μετασχηματισμού που εφαρμόζει, το οποίο και την τοποθετεί σε ανώτερη θέση σε σχέση με τις υπόλοιπες σε ό,τι αφορά τη μείωση των NPEs. Επίσης, προτιμά και την Εθνική Τράπεζα, λόγω της ισχυρής κεφαλαιακής της θέσης, της ανώτερης ρευστότητας και των ισχυρότερων δεικτών κάλυψης.

Συνολικά, μετά τις εντυπωσιακές αποδόσεις του 2019, η Euroxx εξακολουθεί να εκτιμά ότι υπάρχουν πολλοί σημαντικοί καταλύτες για ένα βιώσιμο re-rating των ελληνικών μετοχών, και συγκεκριμένα η επιστροφή της ελληνικής οικονομίας σε ισχυρούς ρυθμούς ανάπτυξης κοντά ή και πάνω από το 3% (με οδηγό τις φιλικές προς την ανάπτυξη πολιτικές και τις δομικές μεταρρυθμίσεις), η πολύ εντυπωσιακή δημοσιονομική επίδοση, η πολιτική σταθερότητα, η επιστροφή της εμπιστοσύνης των επενδυτών, η μείωση των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων σε ιστορικά χαμηλά, η σταθερή αύξηση των εταιρικών κερδών και, τέλος, η στήριξη από τις αποτιμήσεις και τη ρευστότητα στη χρηματιστηριακή αγορά.

Στο βασικό της σενάριο, δηλαδή χωρίς την ύπαρξη ενός σημαντικού παράγοντα αναταραχής, όπως είναι μια πιθανή στρατιωτική κλιμάκωση, γεωπολιτικές εντάσεις ή πανδημίες, θεωρεί ότι οι ελληνικές μετοχές οδεύουν προς ακόμα ένα έτος υπεραπόδοσης, με σημαντικές ευκαιρίες σε πολλούς κλάδους, όπως το real estate, οι τράπεζες, η ενέργεια και οι μεταφορές.

Ο ρόλος της αγοράς ακινήτων

Η ανάκαμψη της αγοράς ακινήτων αποτελεί ακόμα ένα σημαντικό "όπλο" για την πορεία των ελληνικών τραπεζών, κάτι που οι επενδυτές έχουν παρατηρήσει και επισημάνει σε όλα τα πρόσφατα roadshows. Κατά τους αναλυτές, ο καταλύτης του real estate δεν έχει ακόμη αποτιμηθεί και αναμένεται να οδηγήσει σε σημαντικές θετικές εκπλήξεις για τις τράπεζες.

Η Axia Research χαρακτηρίζει εντυπωσιακά τα στοιχεία για την αγορά ακινήτων που ανακοινώθηκαν πρόσφατα από την Τράπεζα της Ελλάδος, τονίζοντας πως η σημαντική ανάκαμψη που καταγράφεται στον κλάδο δημιουργεί πολύ σημαντικά οφέλη για τις ελληνικές συστημικές τράπεζες, καθώς και για το επενδυτικό τους story.

Όπως αναφέρει, σύμφωνα με τα στοιχεία της ΤτΕ για το δ' τρίμηνο του 2019, οι ονομαστικές τιμές των διαμερισμάτων αυξήθηκαν κατά 7,5% σε ετήσια βάση και οι τιμές των κατοικιών κατά 7,9%. Σε μέσο όρο για το σύνολο του 2019 οι τιμές των κατοικιών και των διαμερισμάτων αυξήθηκαν κατά 7,5% και 7,2% αντίστοιχα, έναντι 1,8% και 1,9% το 2018.

Όπως παρατηρεί η Axia, ο δείκτης κατοικιών της ΤτΕ πέτυχε το όγδοο συνεχόμενο θετικό τρίμηνο, κλείνοντας στις 167,3 μονάδες, έναντι 154,4 μονάδων στο τέλος του 2018, σημειώνοντας πως το επίπεδο αυτό είναι 12% υψηλότερο από το ζενίθ του δείκτη που σημειώθηκε το 2017, αλλά εξακολουθεί να είναι 36% κάτω από την κορυφή που είχε καταγραφεί το 2008. Ο δείκτης τιμών οικιστικών ακινήτων πέτυχε το 8ο συνεχόμενο τρίμηνο θετικών αποδόσεων και είναι κατά 12% υψηλότερος από τον "πάτο" του 2017, αλλά εξακολουθεί να είναι 36% κάτω από την κορυφή του 2008.

Μια ισχυρή και σταθερή ανατίμηση των τιμών των ακινήτων, όπως τονίζει, είναι καθοριστικής σημασίας για τις ελληνικές συστημικές τράπεζες, κυρίως για δύο λόγους: Πρώτον, αυξάνει την αξία των εξασφαλίσεων των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων (NPEs) (που σήμερα υπολογίζεται σε 50 δισ. ευρώ) και, δεύτερον, δημιουργεί την ευκαιρία να επανεκτιμηθούν οι παραδοχές για τις τιμές των ακινήτων, κάτι που θα μπορούσε να οδηγήσει στην αναστροφή ή/και τη μείωση του κόστους κινδύνου των τραπεζών.

Ένας άλλος αντίκτυπος, αν και μικρότερος σε κλίμακα, είναι η ανατίμηση της αξίας των περιουσιακών στοιχείων ακίνητης περιουσίας (REO) των συστημικών τραπεζών, η οποία, όπως εκτιμά η Axia, σήμερα διαμορφώνονται σε 5 δισ. ευρώ συνολικά.

Παράλληλα, όπως τονίζει, η ανάκαμψη της αγοράς ακινήτων είναι επίσης πιο ελκυστική για τους επενδυτές που επιθυμούν να αποκτήσουν ελληνικά ακίνητα από το τραπεζικό σύστημα ή ως μέρος των χαρτοφυλακίων NPEs.

Πηγή: capital.gr